메가스터디교육 - 재무제표 분석(재무상태표, 손인계산서, 현금흐름표)

재무제표를 분석할 때는 사업의 내용과 연계해서 분석하는 습관을 길러야 한다. 워런 버핏은 사업내용을 모르면 재무제표에서 얻어갈 수 있는 것은 아무것도 없다고 하였다. 아직까지도 많이 부족하다고 느끼지만 그럼에도 계속 해보는 수밖에.
사업의 본질에 대해 모르면 재무제표에서 정보를 거의 얻을 수 없다. by 워렌버핏 & 찰리멍거 (08 버크셔)

재무상태표

메가스터디교육의 자산은 비유동자산의 비중이 64%로 유동자산보다도 비중이 월등히 높다. 이유는 유형자산, 무형자산, 사용권자산이 많기 때문이다. 메가스터디는 인강 서비스를 하는데 유혀자산이 왜 많이 필요할까? 라고 생각할 수도 있지만 메가스터디교육의 유형자산이 많은 이유는 기숙학원도 영위하고 있기 때문이다. 메가스터디교육 유형자산의 72%는 기숙학원들의 토지값과 건물값이다. 기숙학원에 돈이 왜 많이 들어가는지는 기숙학원의 사진을 보면 알 수 있다.

출처 : 양지메가스터디 학원

나도 이 사진을 보고 유형자산의 비중이 왜 이렇게 높은지 이해할 수 있었다. 기숙학원을 다녀보지 않은 것도 있지만 저정도 수준이면 왠만한 학교도 명함을 못 내밀 수준이다.
의외인 점은 메가스터디교육이 소유한 토지가 가장 비싼 학원은 일반학원인 러셀 대치학원과 메가스터디 서초학원이다. 다른 기숙학원들은 대체적으로 토지값이 60억~70억인데 저 두 학원은 일반 학원이면서도 러셀대치학원은 187억, 메가스터디 서초학원은 168억이나 한다. 러셀대치학원은 대치역 인근에 있고 서초학원은 교대역 인근에 있다. 각 학원의 평수는 알 수 없지만 지하철역 인근이라 그런 것이라 이해를 하고 있다. 뒤에 이야기 하겠지만 다른 일반학원의 건물과 토지는 소유하지 않는데 이 두 학원은 모두 땅과 건물을 소유한 것을 보면, 메가스터디교육에게는 중요한 부분으로 보인다. 그럴만도 할것 같은게 서초 학원은 의약학 전문관이고 러셀대치학원은 최상위권 맞춤 단과이기 때문이다. 막연하지만 내 생각에도 시간이 지날수록 저런 상위 학생들을 대상으로 하는 지점이나 학원이 중요해질 것 같다.
 
 
그렇다면 메가스터디교육은 다른 많은 지점들은 어떻게 운영하고 있는 것일까? 답은 바로 리스(임대)이다. 사용권자산이 바로 리스를 말하는 것이다. 얕게만 알아본 바로는, 기존에는 사용권자산이 없었는데 리스의 회계규정이 변하면서 생겨났다. 결론부터 말하면, 완전히 일치하진 않겠지만 리스=사용권자산 이라고 볼 수 있다. 이때까지 리스는 임대에 대한 비용이였기 때문에 부채로 잡히고 있었다. 하지만 회계규정이 변하면서 리스부채에 상응하는 임대건물은 실물자산이기 때문에 리스부채만큼 자산에 사용권자산이 새로 생겨났다. 기숙학원과 저 두 지점을 제외한 나머지 지점들은 모두 임대하여 운영하는 것으로 추정된다.
 
 
그리고 무형자산이 많은 이유는 바로 전속계약금 때문이다. 전속계약금은 말 그대로 강사에게 주는 계약금이다. 이 계약금을 많이 쓰는 시기가 재계약을 하였거나 새로운 강사를 영입한 시기인 것으로 추정되는데 최근 3년 사이에 메가스터디교육, 디지털대성, 이투스 모두 계약금으로 많은 돈을 지출하였다. 이 말은 아직까지도 강사영입 경쟁은 끝나지 않앗다는 것이다. 서로 부족한 부분을 보충하기 위해 강사 영입을 진행하였다. 메가스터디교육은 부족하다고 평가받는 과학분야 강사들을 영입하였다.
 
 
부채계정에서는 선수수익만 알아도 된다. 리스부채는 위에 사용권자산에서 알아보았고 매입채무와 기타채무를 제외하면 의미있는 부채는 없다. 메가스터디교육에 같은 구독경제에서 가장 중요한 것이 선수수익이다. 선수수익은 부채지만 아주 좋은 부채이다. 기간에 따라서 수익으로 전환되기 때문. 메가패스는 1년동안 제공되기 때문에 수익비용대응의 원칙에 의거해서 기간에 맞춰서 수익으로 전환된다. 예를 들어 메가패스를 12만원에 결제했다면 1월에는 1만원이 수익으로 바뀌고 11만원이 선수수익으로 남고 시간이 지남에 따라 11만원도 모두 수익으로 바뀐다. 즉, 메가스터디교육은 1,4분기의 선수수익 증가율이 중요하다.
선수수익을 고려하면 재무상태의 안정성은 걱정할 필요가 없을 정도로 건전하다.
 
 

손익계산서

손익계산서에서는 비용을 잘 살펴보아야 한다. 비중이 큰 순서데로 나열을 하면, "강사료 1384억 - 재고재산 매입액 1319억 - 종업원 급여 973억 - 광고비 632억 - 유무형자산 감가상각비 - 616억"이다. 역시나 강사료가 제일 비싸다. 비용구조를 보고 나니 강사의 중요성이 조금 더 다가온다. 인강 비즈니스의 핵심은 첫째도 강사, 둘째도 강사이다. 강사를 제외하면 학원별로 차별화 할 수 있는 포인트가 많지 않을 것 같다. 그래서 광고비도 많이 들어가지 않을까. 광고비를 1년에 632억이면 절대금액으로만 보아도 큰 금액이지만 대체로 광고비는 매출액 대비 20년, 21년 광고비가 약 9%인 것으로 보아 대체로 광고비는 10%가 넘지 않도록 관리를 하고 있다. 경쟁사인 대성이 약 100억, 이투스가 약 300억을 쓰는 것을 보면 홍보에서도 차이가 나고 있다.
21년도에 금융수익이 125억으로 크게 늘었는데 이것은 금융자산의 평가이익으로 발생한 것이기 때문에 일회성이라 의미를 두긴 어렵다.
 
 

현금흐름표

영업활동현금흐름표에서는 감가상각비와 영업활동으로인한 자산/부채의 변동이 중요하다. 영업활동현금흐름에 문제가 있으면 보통 이 둘 중 하나에 문제가 있을 확률이 높다. 감가상각비는 메가스터디교육처럼 유형자산이 많은 기업에 많이 발생하고 감가상각비의 규모가 클수록 영업활동현금흐름은 플러스가 될 확률이 높다. 감가상각비는 현금이 유출되지 않는 비용이기 때문에 조정 시, 순이익에 더해주기 때문이다. 메가스터디교육은 유무형자산 감가상각비가 1년에 약 610억 발생하니까 그만큼 순이익에 더해진다. 그래서 유형자산이 큰 기업을 볼때는 무조건 영업활동현금흐름이 플러스라고 지나치면 안되고 순이익이 마이너스인데 감가상각비 덕분에 영업활동현금흐름이 플러스가 된 것은 아닌지 살펴봐야 한다.
그리고 영업활동으로 인한 자산/부채의 변동은 운전자본의 변동이라고도 한다. 이 계정의 주요 항목은 매출채권, 매입채무, 재고자산인데 메가스터디교육의 경우 재고자산의 변동은 크지 않다. 나머지 매출채권과 매입채무에도 별 다른 이상없이 매출이 증가하면서 모두 증가하였다. 이것도 매출은 정체되었거나 감소했는데 운전자본만 늘었다면 의심을 가져 보아야 한다.
 
 
투자활동현금흐름표에서 중요한 부분은 유무형자산 취득 내역이다. 21년 기준 유무형 자산 취득에 약 358억(유형 275억, 무형 84억)을 사용하였는데 알아보니 기숙학원을 신축하고 있었다. 알아보니 경기도 용인의 어느 산에 572억원 규모의 기숙학원을 신축하고 있다.동양, 572억원 규모 기숙학원 신축공사 수주
메가스터디교육 입장에서는 기숙학원도 놓칠 수 없는 사업중 하나인가 보다. 다음에 기숙학원에 대해서도 좀 더 알아보아야겠다.

 
 
결론
이전엔 재무상태표의 중요성을 잘 몰랐는데 생각보다 자산구성에서 얻을 수 있는 정보가 많았다.

• 메가스터디교육이 대부분의 지점을 임대로 운영하고 있는 점.
• 기숙학원에도 지속적으로 투자하고 있는 점.
• 러셀대치점과 메가스터디 서초학원은 토지,건물 모두 사서 지을만큼 중요한 곳이라는 것.
• 손익계산서와 현금흐름표에서는 딱히 특이한 사항이나 도움될 만한 정보를 얻지 못한 것.

정도가 되겠다. 손익계산서와 현금흐름표는 한 해만 보는 것이 아니고 여러 기간에 걸쳐 변화를 살펴보아야 겠다.