기업의 가치는 무엇으로 정해질까요? PER? PBR? 기업을 가치평가할 때 여러 가지 지표를 사용할 수 있지만 개인적으로는 잉여현금흐름이 가치평가의 척도라고 생각합니다. PER은 상대적인 가치라 순이익의 변동에 따라 PER도 변동이 심합니다. PBR은 장부가치이고 이는 청산가치라고도 합니다. 내가 이 기업의 주인이 되었을 때 기업을 청산한다면 받을 수 있는 가치입니다. 그런데 내가 기업의 주인이 되었다고 기업을 청산할 수 없습니다. 청산이 그리 간단한 문제가 아니기 때문입니다.
그렇다면 내가 회사의 주인이 되었을 때 사용할 수 있는 것은 무엇일까요? 바로 잉여현금흐름입니다. 영업과 설비투자에 돈을 모두 쓰고 남은 돈을 말합니다. 상가 인수를 생각해보면 이해하기 쉽습니다. 예를 들어 상가에서 월세가 10만 원이 나온다고 해서 10만 원을 모두 쓸 수 있는 것이 아닙니다. 건물 보수비를 제외한 금액이 순수하게 사용할 수 있는 돈입니다. 기업이 인수를 하든 자사주를 취득 하든 배당을 하든 모든 여력이 잉여현금흐름에서 나옵니다. 이것이 바로 잉여현금흐름의 개념입니다. 잉여현금흐름을 계산하려면 매출 및 영업활동 현금흐름, 설비투자 평균값, 운전자본을 추정해야 합니다. 잉여현금흐름을 기준으로 원티드의 가치를 평가해 보겠습니다.
원티드의 매출예상
여기서 사용되는 모든 수치는 주관적인 숫자이니 참고만 하시기 바랍니다.
영업수익이 늘고 있고 그에 맞춰서 영업이익, 당기순이익, 영업활동 현금흐름도 모두 플러스로 전환되었습니다. 2Q22년 실적은 이미 작년 영업수익의 반을 넘었습니다. 이대로면 작년 매출을 뛰어넘는 것은 확실해 보입니다.
그렇다면 향후 매출이 얼마나 증가할 수 있을까요? 저는 매출 1,000억을 달성할 수 있다고 생각합니다. 중요한 것은 "언제 매출 1,000억을 달성할 것인가"입니다. 이것 또한 5년 안으로 가능하지 않을까 합니다. 21년 기준 영업이익률 19%, 순이익률 9%입니다. 여기서 매출이 약 3배가 증가한다면, 약간의 고정비 효과를 고려해서 영업이익률은 25%, 순이익률은 15% 정도로 가정하겠습니다.
운전자본과 설비투자 예상
원티드는 사업 특성상 매입채무가 없기 때문에 운전자본이 매출채권 밖에 없고 그 금액도 크지 않습니다. 시설도 사무실만 있으면 되기 때문에 유형자산 취득에 많은 돈이 들어가지 않습니다. 영업수익과 매출채권의 증감을 비교해보면 거의 같은 비율로 오르고 있습니다. 영업수익이 두 배 늘었을 때, 매출채권도 두 배가 늘었습니다. 그렇다면 21년 영업수익이 317억이고 약 3배 넘게 늘어야 1,000억이 됩니다. 그렇다면 매출채권도 21년 기준 3배 증가할 것으로 추정됩니다.
원티드의 유형자산은 비품과 시설장치 밖에 없고 20년에 11억의 유형자산 취득 중 10억이 시설장치입니다. 설비투자는 매년 일정하지 않기 때문에 평균을 계산하여 빼주어야 합니다. 따라서 19년부터 21년까지 3년 평균금액인 약 6억으로 계산하겠습니다.
잉여현금흐름 기반 가치평가
잉여현금흐름 = 영업활동 현금흐름 - 설비투자 평균값 - 운전자본 증가분
먼저 범위를 정해보겠습니다. 미래에 원티드에 생길 수 있는 최악의 상황은 무엇일까요? 세상일에 100%는 없기 때문에 원티드가 파산하는 경우도 있겠지만 현재의 상황을 기반으로 추정해보면 현재에서 유지되는 것을 최악의 상황으로 가정하겠습니다. 최상의 상황은 매출 증가에서 처럼 5년 내에 영업수익 3배로 하겠습니다. 그리고 금리는 3%로 가정하겠습니다.
정리하면 "5년 동안 현재 매출 유지 <X <5년 후 매출 3배"가 될 것입니다.
- 21년 기준 잉여현금흐름 : 54억(일회성 비용 감안해서 계산함)
- 5년 후 매출 3배 잉여현금흐름의 현재가치 : 122억
- 2022-10-19 기준 시가총액 1406억
- 계산 결과 : 54억 <X <122억
잉여현금흐름 기준으로 계산하면, 현재 가격의 수익률은 3.8%이고 최상 잉여현금흐름의 수익률은 8.6%가 됩니다. 여기서 다른 투자 대안들과 비교해서 수익률이 높은 곳에 투자하면 될 것입니다.
가장 중요한 것은 향후 예상하는 매출이 적중할 확률입니다. 이것을 맞힌다면 가치평가는 다소 틀리더라도 괜찮습니다. 그리고 미래 매출을 높은 확률로 예측하려면 그 사업에 대해서 잘 알아야 합니다. 즉, 돌고 돌아 다시 사업의 내용으로 귀결됩니다. 사업의 내용보다 중요한 것은 없습니다.
이것은 극단적으로 단순하게 비교한 것이니 참고만 하시기 바랍니다.
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